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马 丁:为何美联储还在提高利率?

FOMC成员还表示,2019年还会有两次四分之一个百分点的升息。如此表态很快就导致了广泛的不满。

 

坎布里奇—本月早些时候,美联储负责制定政策的公开市场委员会(FOMC)一致投票同意提高短期利率四分之一个百分点,即从2.25%升高到2.5%。这是12个月内的第四次升息,一年前人们已经预测到了这一系列操作,FOMC成员还表示,2019年还会有两次四分之一个百分点的升息。如此表态很快就导致了广泛的不满。

  批评者说,最近一个季度经济增长有所放缓,而美联储所偏好的通胀指标(消费支出价格增长率)已下降至2%的官方目标以下。美联储总是说,它的利率政策是“依赖数据”的,为何还要继续推进早前宣布的计划,继续收紧货币条件?

  宣布最近一次升息决定的FOMC报告没有对此给出明确的理由。美联储主席杰·鲍威尔(Jay Powell)在新闻发布会上的评论也没有就为何要在经济减速的情况下保持最初的升息计划给出原因。

  确定合理的利率水平取决于平衡不断变化的各种考虑因素。FOMC在决定本月继续升息,并预测2019年利率会更高的时候,可能考虑了哪些因素?

  有三种可能。首先,当前真实(经通胀调整的)利率显著较低。用消费物价指数涨幅衡量的最新年通胀率为2.2%。用2%的名义联邦基金利率减去这一通胀率,意味着真实利率在最近一次升息之前略低于零,而在升息之后几乎为零。

  零真实利率在深度萧条的经济中也许是合适的,但在今年真实GDP增长高于3%,失业率低至3.7%的情况下并不合适。美联储自己估算的可持续失业率水平要显著更高,为4.4%

  极低真实利率可能导致各种严重问题。面临低资本成本,企业会过度负债。银行和其他贷款人为了追求收益率,会放贷给低质量借款人,降低贷款条件。组合投资者可能将股价推高到不可持续的水平。政府被引诱大举增加赤字,因为维持由此带来的债务的利息成本相对较低。

  提高利率的第二个原因是现在FOMC需要更高的利率水平,以便日后新的经济衰退发生、需要刺激需求时降低利率。当前的扩张期是二战以来最长的扩张期,自20096月情况开始好转以来,已经保持了114个月。尽管扩张还没有结束,但已经出现了足够多的警示信号——包括股价下跌、房地产行业萎靡、欧洲主要国家经济萎缩,以及美国出口的不确定性,表明下一场衰退可能会在未来两年中出现。

  在过去三次衰退中,美联储分别降低联邦基金利率5个、4.8个和5.3个百分点。但如果以2%的水平开始降息,那么削减联邦基金利率两个百分点后就会达到零利率。尽管瑞士国民银行(SNB)和欧洲央行已将关键利率下降至零以下,但这给它们的银行和保险公司造成了问题。此外,这些央行开始利率正常化操作时会带来什么新问题也不得而知。

  FOMC想要提高利率的第三个原因是要让真实利率回到“中性”水平。一些经济学家说,中性利率——即既不刺激,也不抑制总需求的利率,通常用r*表示——在最近几年中急剧下降。但r*是多少无法像失业率等指标那样简单地就能计算,而必须通过复杂的经济模型来估算。鲍威尔和其他人强调,要知道这一“中性”水平是多少是非常困难的。

  我个人的观点是,暗示r*的估计值在近几年中大幅下降的计算其实反映了美联储和其他央行制定的利率的下降。在过去,一般的假设是中性利率的真实值在2%左右。当前真实利率接近于零,需要大幅提高才能回到传统中性水平。

  这三个原因——也许还有其他原因——证明FOMC认为当前利率过低、需要提高是正确的。不幸的是,要说最近的升息动作有什么问题的话,也许是升得太少太晚了。

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